로레알, 2026년 3분기 견조한 성장세 기록(Investing.com)
(원문 제목: Earnings call transcript: L’Oréal posts strong Q3 2026 growth, stock flat)
검색 키워드 : K-beauty
뉴스 요약
- 로레알이 2026년 3분기 조정 기준 전년 대비 7.7% 성장하며 글로벌 뷰티 시장 성장률을 상회함
- K-beauty의 성장이 실제로 확인되며 로레알은 Dr.G, 3CE 브랜드와 Cosmax 파트너십을 통해 K-beauty 카테고리 확장에 나섬
- 멕시코의 재고 및 영업 문제로 라틴아메리카가 유일하게 역성장했으나 유럽과 SAPMENA 지역이 성장을 견인함
뉴스 번역 원문
로레알, 2026년 3분기 견조한 성장세 기록, 주가는 보합
로레알은 2026년 3분기 조정 기준 동일 매출 성장률이 7.7%를 기록하며 글로벌 뷰티 시장 평균 약 5% 성장률을 앞섰다고 밝혔다. 경영진은 2025년 대비 연간 매출 성장이 크게 가속화될 궤도에 올라 있다고 말했다. 주가는 26.3달러로 보합을 유지했으며, 이는 52주 범위인 22.44~26.42달러의 상단 부근이다. 투자자들이 영업 흐름에는 고무됐으나 실적에 놀라지는 않았다는 신호로 보인다.
주요 내용
- 3분기 조정 동일 매출 성장률이 7.7%로 가속화하며 뷰티 시장을 약 2.7%포인트 앞섰다.
- 전문 헤어케어, 스킨케어, 향수 및 여러 핵심 지역에서 성장이 고르게 나타났다.
- 성장의 절반 이상이 물량에서 나왔으며, 이는 가격뿐 아니라 수요가 분기를 견인했음을 보여준다.
- 라틴아메리카가 주요 약점이었고, 멕시코는 재고 문제와 상업 실행 문제로 타격을 받았다.
- 경영진은 4분기도 견조하겠지만 3분기보다는 다소 완만한 속도가 될 것이라고 말했다.
회사 실적
로레알은 이번 분기가 포트폴리오와 지역 전반에 걸쳐 폭넓은 강세를 반영했다고 밝혔다. 회사는 이 기간을 예외적인 분기로 표현했으며, 혼재된 거시경제 환경에도 불구하고 혁신, 프리미엄화, 뷰티 제품에 대한 지속 수요가 성장을 뒷받침했다고 설명했다.
회사는 헤어케어와 향수에서 승리하고 있으며, 지난해 실적에 덜 만족했던 스킨케어에서도 시장을 앞서고 있다고 말했다. 프로페셔널 프로덕츠, 컨슈머 프로덕츠, 럭스, 더마톨로지컬 뷰티가 모두 분기에 기여했다.
유럽이 가장 큰 성장 기여 지역이었고 강한 선케어 시즌이 도움을 줬다. 남아시아, 태평양, 중동 및 북아프리카를 포함하는 SAPMENA는 두 번째로 큰 기여 지역으로 20% 성장했다. 중국이 이끄는 북아시아는 중~고한 자릿수 성장세를 이어갔다. 라틴아메리카는 유일하게 감소한 지역으로, 주로 멕시코 때문이었다.
재무 하이라이트
- 조정 동일 매출 성장률: 2026년 3분기 7.7%
- 글로벌 뷰티 시장 성장률: 같은 기간 약 5%
- 시장 대비 초과 성과: 약 2.7%포인트
- 물량 성장: 전체 성장의 절반 이상이 물량에서 발생
- SAPMENA 성장률: 3분기 20%
- 북아시아 성장률: 판매 기준 중~고한 자릿수
- 라틴아메리카: 마이너스 성장, 멕시코가 실적 부담
- 프로페셔널 프로덕츠 부문: 전문 헤어케어 시장의 약 두 배 속도로 성장
- 더마톨로지컬 뷰티: 시장 성장률의 약 1.5배로 성장
- 향수: 연초 이후 두 자릿수에 가까운 성장, 시장은 중간 한 자릿수
- 매출총이익률: 74.4%, 로레알의 가격 결정력과 운영 효율성을 반영
- 시가총액: 약 2,420억 달러
실적 vs 전망
이번 분기에는 EPS나 매출 컨센서스가 제공되지 않아 직접적인 실적 서프라이즈를 계산할 수 없다. 그래도 영업 실적은 분명히 강했다. 로레알의 7.7% 동일 매출 성장은 글로벌 뷰티 시장의 추정 5% 성장을 웃돌며 의미 있는 초과 성과를 보여줬다.
이 격차는 회사가 여러 카테고리와 지역에서 점유율을 늘리고 있음을 시사하기 때문에 중요하다. 경영진은 또한 2025년 대비 연간 성장이 크게 가속화될 궤도에 있다고 말했으며, 이는 한 분기 반짝이 아니라 지속적인 모멘텀을 가리킨다. 인베스팅프로 팁은 회사의 인상적인 매출총이익률 74.4%를 강조하며 프리미엄 가격을 받을 수 있는 능력을 부각했다. 회사는 또한 35년 연속 배당금을 지급하며 성장과 함께 재무 안정성을 입증했다. 더 깊은 분석을 원하는 투자자를 위해 로레알은 복잡한 데이터를 명확하고 실행 가능한 인사이트로 전환하는 포괄적 프로 리서치 리포트가 다루는 1,400개 이상의 미국 주식 중 하나다.
시장 반응
주가는 전일 종가 26.3달러와 같은 26.3달러로 보합 마감했다. 움직임이 없었다는 것은 시장이 이미 견조한 분기를 가격에 반영했거나 실적과 가이던스에 대한 더 많은 세부 정보를 기다리고 있었음을 시사한다.
현재 수준에서 주가는 52주 범위 상단 부근에서 거래되고 있다. 52주 최저가 22.44달러보다 약 17.2% 높고, 최고가 26.42달러보다 약 0.5% 낮다. 이 위치는 최근 세션에서 콜 직후 즉각적인 움직임이 없었더라도 시장이 이 종목에 비교적 건설적인 시각을 유지했음을 보여준다. 인베스팅프로 분석에 따르면 주가는 현재 수준에서 적정 가치로 보이며, 주가수익비율(P/E)은 32.2배다. 이는 회사의 시장 리더십을 반영하는 프리미엄이지만 밸류에이션만 놓고 보면 단기 상승 여력이 제한적임을 시사한다.
전망 및 가이던스
경영진은 글로벌 뷰티 시장이 4분기에도 3분기와 비슷한 약 5% 성장할 것으로 예상한다고 말했다. 로레알은 3분기보다는 다소 완만한 속도지만 시장을 계속 앞서겠다고 밝혔다.
회사는 콜에서 구체적인 연간 매출이나 EPS 가이던스 수치를 제시하지 않았지만, 2025년 대비 매출 성장이 크게 가속화될 궤도에 여전히 있다고 말했다.
핵심 성장 이니셔티브는 다음과 같다.
- 유럽에서 미샤(Mixa)의 추가 확장
- 중국, 동남아시아, 미국에서 닥터지(Dr.G) 가속화
- 연휴 시즌 향수의 지속 강세
- 미디어 배분과 콘텐츠 제작을 위한 AI 도구에 대한 지속 투자
- 미용 및 통합 의학과 연계된 제품의 지속 개발
경영진은 또한 매출 성장과 마진 확대를 연결하는 오래된 경험칙을 앞으로 좋은 가정으로 보지 않는다고 말했다. 대신 매출 성장을 뒷받침하기 위해 브랜드에 계속 투자할 계획이다.
경영진 코멘트
니콜라 이에로니무스 최고경영자(CEO)는 "우리는 예외적인 3분기를 기록했다. 조정 동일 매출 성장률은 +7.7%로 가속화됐다"고 말하며 분기의 강세와 시장을 앞서는 회사의 역량을 강조했다.
이에로니무스는 "미샤는 솔직히 정말 대단한 성공 사례"라며 이 스킨케어 브랜드가 연간 약 20% 성장하고 있으며 다른 로레알 브랜드를 잠식하기보다 경쟁사 점유율을 가져오고 있다고 언급했다.
이에로니무스는 "멕시코는 솔직히 완벽한 폭풍이었다"며 수요 둔화, 회사의 IT 전환과 관련된 재고 문제, 주요 고객과의 상업 문제를 지적했다.
그는 K-beauty에 대해 "붐은 진짜다"라고 말하며 로레알이 닥터지 같은 브랜드와 한국 공급업체와의 파트너십을 활용해 해당 카테고리에서 확장하고 있다고 덧붙였다.
리스크와 과제
- 멕시코 실행 문제: 재고 부족과 고객 관계 문제가 매출에 타격을 줬고 해결에 시간이 걸릴 수 있다.
- 일시적 순풍: 3분기 강세 일부는 유리한 날씨와 재고 타이밍에서 나왔으며 4분기에 반복되지 않을 수 있다.
- 중국 및 여행 소매 변동성: 북아시아는 개선되고 있지만 여행 소매는 여전히 고르지 않은 판매 및 재고 패턴을 보인다.
- 성장 투자로 인한 마진 압력: 경영진은 브랜드를 지원하기 위해 계속 지출하겠다고 시사했으며 이는 마진 확대를 제한할 수 있다.
- 프리미엄 밸류에이션: 주가가 52주 최고가 부근에서 높은 배수로 거래되고 있어 기대치가 높고 실행 실수에 대한 여지가 적다.
- 거시 불확실성: 프랑스의 사회 불안, 유럽의 높은 에너지 비용, 중동의 지역 긴장이 배경 리스크로 남아 있다.
Q&A
애널리스트들은 지역 성장, 브랜드 모멘텀, 경쟁 압력, 지출 규율이라는 네 가지 주요 주제에 집중했다.
질문은 중국의 성장률, 광군제(Double 11) 수요, 북아시아가 4분기에 더 가속화될 수 있는지에 집중됐다. 경영진은 중국이 헬레나 루빈스타인, 스킨슈티컬스, 케라스타즈 같은 프리미엄 브랜드가 이끌며 건강하게 유지되고 있다고 말했다.
또 다른 주제는 미샤였으며, 경영진은 빠르게 성장하지만 아직 상대적으로 작은 스킨케어 브랜드로 설명했다. 경영진은 유럽 전역에서 확장하며 경쟁사 점유율을 가져오고 있다고 말했다.
애널리스트들은 멕시코 약세에 대한 세부 정보도 요구했다. 경영진은 수요 둔화, 네오(Nexo) IT 전환으로 인한 창고 차질, 주요 고객과의 상업 분쟁이 겹쳤다고 설명했다.
뷰티 카테고리 자체에 대해 경영진은 K-beauty의 부상이 진짜이며 로레알이 닥터지와 3CE 같은 브랜드, 코스맥스와의 새로운 파트너십을 활용해 트렌드에서 이익을 얻고 있다고 말했다.
마지막으로 애널리스트들은 마케팅 지출과 마진에 대해 물었다. 경영진은 마케팅 강도를 대체로 일관되게 유지하고 AI를 활용해 미디어 효율성과 콘텐츠 제작을 개선하겠다고 말했다. 또한 매출을 희생하면서 마진 확대를 추구하기보다 성장을 촉진하겠다고 밝혔다.
전체 녹취록 - 로레알(LORL) 2026년 3분기
사회자: 2026년 9월 30일 기준 로레알 매출 관련 컨퍼런스 콜에 오신 것을 환영한다. 곧 회의가 시작된다. 이제 에바 키로가-틸레(Eva Quiroga-Thiele) 씨께 넘긴다. 키로가 씨, 진행해 달라.
에바 키로가-틸레(로레알 투자자관계 책임자): 네, 정말 감사하다, 주디스. 그리고 여러분 모두 좋은 저녁이다. 2026년 3분기 매출 관련 이 콜에 참여해 주셔서 감사하다. 늘 그렇듯 니콜라 이에로니무스 CEO와 함께 자리했다.
니콜라 이에로니무스(로레알 CEO): 좋은 오후다.
에바 키로가-틸레: 크리스토프 바뷜(Christophe Babule) 최고재무책임자(CFO)다.
크리스토프 바뷜(로레알 CFO): 안녕하세요, 좋은 오후다.
에바 키로가-틸레: 로랑 슈미트(Laurent Schmitt) 글로벌 기업금융 및 금융커뮤니케이션 책임자다.
로랑 슈미트(로레알 글로벌 기업금융 및 금융커뮤니케이션 책임자): 좋은 오후다.
에바 키로가-틸레: 니콜라가 간단히 모두발언을 하고 바로 Q&A로 넘어가겠다. 니콜라, 부탁한다.
니콜라 이에로니무스(로레알 CEO): 다시 좋은 오후, 혹은 좋은 저녁이다. 보도자료에서 보셨듯 우리는 예외적인 3분기를 기록했다. 조정 동일 매출 성장률은 +7.7%로 가속화됐다. 예상대로 글로벌 뷰티 (이하 생략)
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로레알은 2026년 3분기 조정 기준 동일 매출 성장률이 7.7%를 기록하며 글로벌 뷰티 시장 평균 약 5% 성장률을 앞섰다고 밝혔다. 경영진은 2025년 대비 연간 매출 성장이 크게 가속화될 궤도에 올라 있다고 말했다. 주가는 26.3달러로 보합을 유지했으며, 이는 52주 범위인 22.44~26.42달러의 상단 부근이다. 투자자들이 영업 흐름에는 고무됐으나 실적에 놀라지는 않았다는 신호로 보인다.
주요 내용
- 3분기 조정 동일 매출 성장률이 7.7%로 가속화하며 뷰티 시장을 약 2.7%포인트 앞섰다.
- 전문 헤어케어, 스킨케어, 향수 및 여러 핵심 지역에서 성장이 고르게 나타났다.
- 성장의 절반 이상이 물량에서 나왔으며, 이는 가격뿐 아니라 수요가 분기를 견인했음을 보여준다.
- 라틴아메리카가 주요 약점이었고, 멕시코는 재고 문제와 상업 실행 문제로 타격을 받았다.
- 경영진은 4분기도 견조하겠지만 3분기보다는 다소 완만한 속도가 될 것이라고 말했다.
회사 실적
로레알은 이번 분기가 포트폴리오와 지역 전반에 걸쳐 폭넓은 강세를 반영했다고 밝혔다. 회사는 이 기간을 예외적인 분기로 표현했으며, 혼재된 거시경제 환경에도 불구하고 혁신, 프리미엄화, 뷰티 제품에 대한 지속 수요가 성장을 뒷받침했다고 설명했다.
회사는 헤어케어와 향수에서 승리하고 있으며, 지난해 실적에 덜 만족했던 스킨케어에서도 시장을 앞서고 있다고 말했다. 프로페셔널 프로덕츠, 컨슈머 프로덕츠, 럭스, 더마톨로지컬 뷰티가 모두 분기에 기여했다.
유럽이 가장 큰 성장 기여 지역이었고 강한 선케어 시즌이 도움을 줬다. 남아시아, 태평양, 중동 및 북아프리카를 포함하는 SAPMENA는 두 번째로 큰 기여 지역으로 20% 성장했다. 중국이 이끄는 북아시아는 중~고한 자릿수 성장세를 이어갔다. 라틴아메리카는 유일하게 감소한 지역으로, 주로 멕시코 때문이었다.
재무 하이라이트
- 조정 동일 매출 성장률: 2026년 3분기 7.7%
- 글로벌 뷰티 시장 성장률: 같은 기간 약 5%
- 시장 대비 초과 성과: 약 2.7%포인트
- 물량 성장: 전체 성장의 절반 이상이 물량에서 발생
- SAPMENA 성장률: 3분기 20%
- 북아시아 성장률: 판매 기준 중~고한 자릿수
- 라틴아메리카: 마이너스 성장, 멕시코가 실적 부담
- 프로페셔널 프로덕츠 부문: 전문 헤어케어 시장의 약 두 배 속도로 성장
- 더마톨로지컬 뷰티: 시장 성장률의 약 1.5배로 성장
- 향수: 연초 이후 두 자릿수에 가까운 성장, 시장은 중간 한 자릿수
- 매출총이익률: 74.4%, 로레알의 가격 결정력과 운영 효율성을 반영
- 시가총액: 약 2,420억 달러
실적 vs 전망
이번 분기에는 EPS나 매출 컨센서스가 제공되지 않아 직접적인 실적 서프라이즈를 계산할 수 없다. 그래도 영업 실적은 분명히 강했다. 로레알의 7.7% 동일 매출 성장은 글로벌 뷰티 시장의 추정 5% 성장을 웃돌며 의미 있는 초과 성과를 보여줬다.
이 격차는 회사가 여러 카테고리와 지역에서 점유율을 늘리고 있음을 시사하기 때문에 중요하다. 경영진은 또한 2025년 대비 연간 성장이 크게 가속화될 궤도에 있다고 말했으며, 이는 한 분기 반짝이 아니라 지속적인 모멘텀을 가리킨다. 인베스팅프로 팁은 회사의 인상적인 매출총이익률 74.4%를 강조하며 프리미엄 가격을 받을 수 있는 능력을 부각했다. 회사는 또한 35년 연속 배당금을 지급하며 성장과 함께 재무 안정성을 입증했다. 더 깊은 분석을 원하는 투자자를 위해 로레알은 복잡한 데이터를 명확하고 실행 가능한 인사이트로 전환하는 포괄적 프로 리서치 리포트가 다루는 1,400개 이상의 미국 주식 중 하나다.
시장 반응
주가는 전일 종가 26.3달러와 같은 26.3달러로 보합 마감했다. 움직임이 없었다는 것은 시장이 이미 견조한 분기를 가격에 반영했거나 실적과 가이던스에 대한 더 많은 세부 정보를 기다리고 있었음을 시사한다.
현재 수준에서 주가는 52주 범위 상단 부근에서 거래되고 있다. 52주 최저가 22.44달러보다 약 17.2% 높고, 최고가 26.42달러보다 약 0.5% 낮다. 이 위치는 최근 세션에서 콜 직후 즉각적인 움직임이 없었더라도 시장이 이 종목에 비교적 건설적인 시각을 유지했음을 보여준다. 인베스팅프로 분석에 따르면 주가는 현재 수준에서 적정 가치로 보이며, 주가수익비율(P/E)은 32.2배다. 이는 회사의 시장 리더십을 반영하는 프리미엄이지만 밸류에이션만 놓고 보면 단기 상승 여력이 제한적임을 시사한다.
전망 및 가이던스
경영진은 글로벌 뷰티 시장이 4분기에도 3분기와 비슷한 약 5% 성장할 것으로 예상한다고 말했다. 로레알은 3분기보다는 다소 완만한 속도지만 시장을 계속 앞서겠다고 밝혔다.
회사는 콜에서 구체적인 연간 매출이나 EPS 가이던스 수치를 제시하지 않았지만, 2025년 대비 매출 성장이 크게 가속화될 궤도에 여전히 있다고 말했다.
핵심 성장 이니셔티브는 다음과 같다.
- 유럽에서 미샤(Mixa)의 추가 확장
- 중국, 동남아시아, 미국에서 닥터지(Dr.G) 가속화
- 연휴 시즌 향수의 지속 강세
- 미디어 배분과 콘텐츠 제작을 위한 AI 도구에 대한 지속 투자
- 미용 및 통합 의학과 연계된 제품의 지속 개발
경영진은 또한 매출 성장과 마진 확대를 연결하는 오래된 경험칙을 앞으로 좋은 가정으로 보지 않는다고 말했다. 대신 매출 성장을 뒷받침하기 위해 브랜드에 계속 투자할 계획이다.
경영진 코멘트
니콜라 이에로니무스 최고경영자(CEO)는 "우리는 예외적인 3분기를 기록했다. 조정 동일 매출 성장률은 +7.7%로 가속화됐다"고 말하며 분기의 강세와 시장을 앞서는 회사의 역량을 강조했다.
이에로니무스는 "미샤는 솔직히 정말 대단한 성공 사례"라며 이 스킨케어 브랜드가 연간 약 20% 성장하고 있으며 다른 로레알 브랜드를 잠식하기보다 경쟁사 점유율을 가져오고 있다고 언급했다.
이에로니무스는 "멕시코는 솔직히 완벽한 폭풍이었다"며 수요 둔화, 회사의 IT 전환과 관련된 재고 문제, 주요 고객과의 상업 문제를 지적했다.
그는 K-beauty에 대해 "붐은 진짜다"라고 말하며 로레알이 닥터지 같은 브랜드와 한국 공급업체와의 파트너십을 활용해 해당 카테고리에서 확장하고 있다고 덧붙였다.
리스크와 과제
- 멕시코 실행 문제: 재고 부족과 고객 관계 문제가 매출에 타격을 줬고 해결에 시간이 걸릴 수 있다.
- 일시적 순풍: 3분기 강세 일부는 유리한 날씨와 재고 타이밍에서 나왔으며 4분기에 반복되지 않을 수 있다.
- 중국 및 여행 소매 변동성: 북아시아는 개선되고 있지만 여행 소매는 여전히 고르지 않은 판매 및 재고 패턴을 보인다.
- 성장 투자로 인한 마진 압력: 경영진은 브랜드를 지원하기 위해 계속 지출하겠다고 시사했으며 이는 마진 확대를 제한할 수 있다.
- 프리미엄 밸류에이션: 주가가 52주 최고가 부근에서 높은 배수로 거래되고 있어 기대치가 높고 실행 실수에 대한 여지가 적다.
- 거시 불확실성: 프랑스의 사회 불안, 유럽의 높은 에너지 비용, 중동의 지역 긴장이 배경 리스크로 남아 있다.
Q&A
애널리스트들은 지역 성장, 브랜드 모멘텀, 경쟁 압력, 지출 규율이라는 네 가지 주요 주제에 집중했다.
질문은 중국의 성장률, 광군제(Double 11) 수요, 북아시아가 4분기에 더 가속화될 수 있는지에 집중됐다. 경영진은 중국이 헬레나 루빈스타인, 스킨슈티컬스, 케라스타즈 같은 프리미엄 브랜드가 이끌며 건강하게 유지되고 있다고 말했다.
또 다른 주제는 미샤였으며, 경영진은 빠르게 성장하지만 아직 상대적으로 작은 스킨케어 브랜드로 설명했다. 경영진은 유럽 전역에서 확장하며 경쟁사 점유율을 가져오고 있다고 말했다.
애널리스트들은 멕시코 약세에 대한 세부 정보도 요구했다. 경영진은 수요 둔화, 네오(Nexo) IT 전환으로 인한 창고 차질, 주요 고객과의 상업 분쟁이 겹쳤다고 설명했다.
뷰티 카테고리 자체에 대해 경영진은 K-beauty의 부상이 진짜이며 로레알이 닥터지와 3CE 같은 브랜드, 코스맥스와의 새로운 파트너십을 활용해 트렌드에서 이익을 얻고 있다고 말했다.
마지막으로 애널리스트들은 마케팅 지출과 마진에 대해 물었다. 경영진은 마케팅 강도를 대체로 일관되게 유지하고 AI를 활용해 미디어 효율성과 콘텐츠 제작을 개선하겠다고 말했다. 또한 매출을 희생하면서 마진 확대를 추구하기보다 성장을 촉진하겠다고 밝혔다.
전체 녹취록 - 로레알(LORL) 2026년 3분기
사회자: 2026년 9월 30일 기준 로레알 매출 관련 컨퍼런스 콜에 오신 것을 환영한다. 곧 회의가 시작된다. 이제 에바 키로가-틸레(Eva Quiroga-Thiele) 씨께 넘긴다. 키로가 씨, 진행해 달라.
에바 키로가-틸레(로레알 투자자관계 책임자): 네, 정말 감사하다, 주디스. 그리고 여러분 모두 좋은 저녁이다. 2026년 3분기 매출 관련 이 콜에 참여해 주셔서 감사하다. 늘 그렇듯 니콜라 이에로니무스 CEO와 함께 자리했다.
니콜라 이에로니무스(로레알 CEO): 좋은 오후다.
에바 키로가-틸레: 크리스토프 바뷜(Christophe Babule) 최고재무책임자(CFO)다.
크리스토프 바뷜(로레알 CFO): 안녕하세요, 좋은 오후다.
에바 키로가-틸레: 로랑 슈미트(Laurent Schmitt) 글로벌 기업금융 및 금융커뮤니케이션 책임자다.
로랑 슈미트(로레알 글로벌 기업금융 및 금융커뮤니케이션 책임자): 좋은 오후다.
에바 키로가-틸레: 니콜라가 간단히 모두발언을 하고 바로 Q&A로 넘어가겠다. 니콜라, 부탁한다.
니콜라 이에로니무스(로레알 CEO): 다시 좋은 오후, 혹은 좋은 저녁이다. 보도자료에서 보셨듯 우리는 예외적인 3분기를 기록했다. 조정 동일 매출 성장률은 +7.7%로 가속화됐다. 예상대로 글로벌 뷰티 (이하 생략)