Ulta: 주주들의 눈에 비친 뷰티의 이유(Finimize)

워렌 버핏이 주식을 매수하면 투자자들은 주목합니다. 그리고 그가 주식을 매도할 때도 마찬가지입니다. 올해 울타 뷰티와 관련해서도 그런 일이 벌어졌습니다. 울타 뷰티는 잠시 동안 오마하의 현인의 관심을 끌었다가 잃은 회사입니다. 하지만 버핏이 물러났다고 해서 이 기회가 우리에게서 사라져야 한다는 것은 아닙니다. 사실, 울타의 현재 평가가 주목할 만한 흥미로운 제안을 제시한다고 생각합니다.

명확히 하자면, 울타는 코스트코처럼 "영원히 보유"할 수 있는 고품질 복합 기계는 아닙니다. 또한 나이키처럼 과거의 실수를 극복하는 시장 선도적인 전통 브랜드도 아닙니다. 울타의 성장 여지는 좁아지고 있으며, 몇 가지 실제적인 도전에 직면하고 있습니다. 하지만 12개월 선행 주가수익비율이 14배 이하로 거래되는 고수익 사업을 보면, 저는 연필을 깎습니다. 그리고 울타의 "옴니채널" 전략, 충성도 높은 고객 기반, 금리 인하와 중국 뷰티 시장의 회복과 같은 큰 그림의 순풍으로부터 이익을 얻을 가능성을 고려할 때, 상승 가능성을 무시하기 어렵습니다.

버핏은 떠났지만, 회복력 있는 산업에서 잘못 평가된 보석을 찾고 있는 우리에게 울타는 성과를 낼 수 있습니다. 왜 울타가 주목할 가치가 있는지 보여드리겠습니다.

울타 뷰티의 주식(보라색 선)은 지난 3년 동안 쉽지 않은 시간을 보냈습니다. S&P 500(파란색)과 비교한 성과입니다.

울타는 스마트하게 위치한 옴니채널 비즈니스 모델을 가지고 있습니다. 체인의 물리적 매장, 전자상거래, 충성도 기반 참여의 조합은 뷰티 시장에서 독특한 위치를 차지합니다. 결국, 옴니채널 쇼핑객은 매장 내 고객보다 거의 세 배 더 많은 지출을 하며, 이는 채널 전반에 걸쳐 일관된 수익 흐름을 제공합니다. 4,400만 명 이상의 충성도 회원을 보유한 이 회사는 높은 고객 유지율과 지출로 계속 이익을 얻고 있습니다.

울타는 중국과 미국의 소비자 지출 반등으로부터 이익을 얻을 준비가 되어 있습니다. 하류 플레이어로서, 울타는 미국 금리가 계속 하락할 경우 발생할 수 있는 소비자 지출 증가로부터 이익을 얻을 수 있는 좋은 위치에 있습니다. 또한, 중국 소비자 시장의 회복은 전 세계적으로 뷰티 산업을 널리 부양함으로써 울타에 간접적으로 이익을 줄 수 있습니다.

울타의 주식은 매력적인 평가와 비대칭적인 위험-보상 잠재력을 가지고 있습니다. 울타는 12개월 선행 주가수익비율이 13.5배로 거래되고 있으며, 이는 5년 평균보다 40% 낮고 S&P 500보다 훨씬 낮습니다. 회사의 평가는 이미 몇 가지 큰 도전을 가격에 반영하고 있어, 위험-보상 잠재력에서 유리한 불균형을 만들고 있습니다. 2028년까지 연간 5.8%의 보수적인 성장 예측을 통해, 울타의 주가는 할인된 현금 흐름과 여러 평가 배수 시나리오를 기반으로 30%에서 68%의 상승 잠재력을 보여주며, 이는 겸손한 성장 가정을 가지고 있습니다.

울타의 경영진은 최근 30억 달러의 주식 환매를 승인했으며, 이는 현재 시장 가치의 19%에 해당합니다. 지난 10년 동안, 이는 회사의 주식 수를 거의 3분의 1로 줄여 EPS를 증가시키고 주주 수익을 향상시켰습니다. 현재 주식의 낮은 평가는 환매의 가치 창출 잠재력을 더욱 증폭시켜 추가적인 안전 마진을 제공합니다.

최근 몇 년 동안 확장이 완화되었지만, 뷰티 산업은 2028년까지 연평균 6%의 성장률로 더 넓은 시장을 능가할 것으로 예상됩니다. 울타의 수익 정상화는 더 넓은 추세를 반영하지만 여전히 성장하는 부문에서 리더로 자리 잡고 있습니다.

위험 요소

경제적 민감성. 울타는 소비자들이 필수품이 아닌 물품에 지출할 수 있는 능력에 의존하고 있으며, 이는 최근 높은 금리와 인플레이션으로 인해 압박을 받고 있습니다. 중저소득층 소비자들이 필수품에 집중하면서 울타 제품에 대한 수요가 더욱 줄어들 수 있습니다.

경쟁 압력. 네, 여기서 우리는 세포라에 대해 이야기하고 있습니다. 1,100개 이상의 유통 지점을 추가한 큰 경쟁자의 성장하는 존재는 울타의 시장 점유율을 더욱 잠식하고 가격을 인하하도록 강요할 수 있으며, 이는 마진에 압박을 가할 것입니다.

국제 확장. 울타의 멕시코 진출 계획은 국제 시장으로의 첫 진출이 될 것입니다. 이러한 다각화는 새로운 성장을 열 수 있지만, 잘못될 수도 있습니다. 회사는 소비자 문화에 적응하거나 규제 장벽을 넘는 데 어려움을 겪을 수 있습니다. 또는 이 낯선 시장에서 예상했던 수익이 너무 높았다는 것이 드러날 수 있습니다.

울타의 비즈니스 모델은 무엇인가요?

울타 뷰티는 미국에서 가장 큰 전문 뷰티 소매업체로, 화장품, 스킨케어, 향수, 헤어케어 등 다양한 제품과 일부 살롱 서비스를 결합합니다. 그 비즈니스 모델은 고객이 있는 곳에서 만나고 그들이 지출을 계속하도록 하기 위해 오프라인 매장, 전자상거래, 디지털 플랫폼을 결합한 옴니채널 전략을 중심으로 구축되었습니다.

울타는 거의 35년 전 시카고 교외에서 모든 소득 수준의 뷰티 애호가들을 위한 환영받는 원스톱 쇼핑 경험으로 설계되었습니다. 오늘날, 전국에 1,400개 이상의 매장을 보유하고 있으며, 오프라인 매장 발자국을 강화하는 전자상거래 존재가 증가하고 있습니다.

울타의 제품 카테고리별 수익 분류, 2024년. 출처: 울타 회사 데이터.

울타의 옴니채널 전략은 비즈니스 모델의 초석입니다. "어떻게 쇼핑하든" 접근 방식은 온라인 판매(현재 총 수익의 약 20%)를 촉진하고 고객 참여를 통해 물리적 위치로의 발걸음을 증가시키는 것을 목표로 합니다. 옴니채널 쇼핑객은 특히 기업에게 가치가 있으며, 이는 놀라운 일이 아닙니다. 그들은 매장 내 고객보다 거의 세 배 더 많은 지출을 합니다.

울타의 비즈니스 모델은 타겟이나 월마트와 같은 대형 소매업체와 유사하지만, 뷰티 제품에 중점을 둡니다. 600개 이상의 브랜드에서 25,000개 이상의 아이템을 엄선하여 제공하며, 프레스티지 및 대중 시장 카테고리를 아우릅니다. 미국 시장에서 울타는 세포라, 샐리 뷰티, 월마트, 주요 백화점, 월그린과 같은 약국, 아마존을 포함한 온라인 판매자들과 경쟁합니다.

울타는 성장을 확장하기 위해 몇 가지 레버를 사용할 수 있습니다: 매장 내 지출을 증가시키거나, 고객 방문 빈도를 높이거나, 미국 전역에 전략적으로 매장 네트워크를 확장할 수 있습니다. 물론, 이는 쉽지 않습니다: 체인의 광범위한 물리적 존재는 촉각적이고 몰입적인 쇼핑 경험을 제공하는 데 경쟁 우위를 제공할 수 있지만, 높은 고정 비용도 수반합니다. 이는 주요 운영 레버리지를 생성하며, 이는 성장이 수익성을 급격히 개선할 수 있는 반면, 둔화는 수익에 불균형적으로 영향을 미칠 수 있습니다.

회사는 매장 수를 1,800개 이상으로 늘리고 4,400만 명의 충성도 프로그램에 600만 명의 신규 회원을 추가할 계획이라고 밝혔습니다.

울타의 주식이 타격을 입은 이유는 무엇인가요?

울타의 주가는 2024년에 거의 30% 하락했으며, 이는 회사 특정 및 산업 전반의 도전 과제 때문입니다. 특히 세포라의 최근 확장으로 인한 경쟁 압력과 더 어두운 재정 전망이 무겁게 작용하고 있습니다. 미국과 중국 소비자들의 지출 둔화도 상황을 개선하지 못했습니다. 따라서 일부 투자자들은 회사가 계속해서 빛을 발할 수 있을지 의문을 제기하고 있습니다.

울타의 주가는 올해 거의 30% 하락했으며, 현재 12개월 선행 주가수익비율(P/E) 배수가 14배로 거래되고 있습니다. 이는 5년 역사적 평균에서 40% 하락한 것입니다. 이 저조한 성과와 배수 압축을 이해하기 위해, 저는 울타의 도전을 두 가지 범주로 나누는 것이 도움이 된다고 생각합니다. 첫째, 회사 문제: 울타가 직접 영향을 미칠 수 있는 비즈니스에 영향을 미치는 요인들입니다. 둘째, 산업 문제: 회사의 통제 범위를 벗어난 더 큰 추세들입니다. 이를 분리하면 회사가 실제로 상황을 개선할 수 있는 정도를 평가하는 데 도움이 됩니다.

여기 회사 문제들이 있습니다.

경쟁 압력 증가. 울타는 특히 프레스티지 뷰티 부문에서 치열한 경쟁의 압박을 느끼고 있습니다. 5월의 실적 발표에서 울타의 경영진은 세포라의 콜스 백화점으로의 공격적인 확장을 요인으로 지목하며 이 부문에서 시장 점유율을 잃었다고 인정했습니다. 2021년 이후, 세포라는 1,000개 이상의 매장을 추가했습니다. 사실, 올해 말까지 세포라는 모든 콜스 매장에 입점할 예정이며, 이는 거의 1,200개에 달합니다. 이는 엄청난 발자국입니다. 이제, 그 급증은 울타에 큰 역풍이 되었지만, 좋은 소식은 세포라의 롤아웃이 2025년에 느려질 것이라는 점입니다. 이는 울타에게 환영받는 숨 쉴 공간을 제공할 것입니다. 더 나아가, 미국 약국 체인 CVS와 월그린이 수천 개의 매장을 폐쇄할 계획을 발표했으며, 이는 울타가 시장 점유율을 얻는 데 도움이 될 수 있습니다.

더 어두운 성장 및 수익 전망. 2024년 8월, 울타는 재정 예측을 대폭 하향 조정하여 특정 도전 과제가 영향을 미치고 있음을 투자자들에게 명확히 전달했습니다. 수익 가이던스는 110억 달러에서 112억 달러 범위로 조정되었으며(이전에는 115억 달러에서 116억 달러), 주당 순이익(EPS) 추정치는 22.60달러에서 23.50달러 범위로 하향 조정되었습니다(이전에는 25.20달러에서 26.00달러). 이러한 조정은 고급 뷰티 제품에 대한 수요 감소, 재고 감소, 프로모션 압력 증가, 공급망 비용 상승을 반영합니다. 더 나아가, 울타는 성장 목표를 조정하여 연간 매출 성장률 4%에서 6% 및 2026년까지 약 12%의 운영 마진을 목표로 하고 있습니다. 이는 이전의 5%에서 7% 성장 및 13%에서 14% 마진 목표에서 하향 조정된 것입니다. 따라서 투자자들은 이러한 모든 것이 수익성에 어떤 영향을 미칠지에 대해 당연히 우려하고 있습니다.

코로나19 봉쇄 시대는 울타에게 특히 힘든 시기였지만, 그 이후의 기간은 강력한 매출 성장의 이례적인 시기였습니다. 이제야 상황이 정상화되기 시작하고 있습니다.

장기적인 미국 성장의 여지가 줄어들었습니다. 울타의 새로운, 낮은 가이던스는 회사의 급속한 성장 단계가 곧 끝날 수 있다는 우려를 불러일으켰습니다. 2010년대 동안, 울타는 연간 약 100개의 매장을 열어 확장을 추진했습니다. 이는 주당 약 2개의 새로운 매장을 여는 속도였습니다. 이제 그 속도는 연간 30개로 줄어들었으며, 이미 전국에 1,400개 이상의 매장이 운영 중입니다. 미국 매장 한계가 1,800개로 예상되면서, 울타는 시장 포화에 점점 다가가고 있으며, 확장을 통한 성장의 여지가 거의 없습니다. 이는 투자자들이 울타가 과거의 성공을 재현할 수 있을지, 아니면 성장의 황금기가 단순히 사라질 것인지 궁금해하게 만듭니다.

이 문제를 해결하기 위해, 울타는 내년에 멕시코 시장에 진출할 계획이며, 궁극적으로 100개의 매장을 열 계획입니다. 이는 체인의 첫 국제 진출을 의미하며, 위험을 완화하기 위해 울타는 그곳의 노련한 플레이어인 그룹 아소와 파트너십을 맺고 있습니다.

울타의 역사적 및 예상 누적 매장 수. 출처: 회사 데이터.

산업 문제

울타만이 새로운 결점을 다루고 있는 유일한 뷰티 소매업체는 아닙니다. 글로벌 뷰티 산업은 심각한 성장 도전에 직면해 있으며, 에스티 로더, 시세이도, 로레알과 같은 상징적인 브랜드의 주식은 모두 수년간의 최저치에서 거래되고 있습니다.

지난 1년 동안의 S&P 500(파란색)과 에스티 로더(보라색), 코티(주황색), 로레알(노란색), 시세이도(녹색)의 주식. 세계 뷰티 산업은 중국의 둔화와 팬데믹 이후 높은 성장률의 정상화로 큰 타격을 입었습니다.

도전적인 소비자 배경. 지난 1년 동안, 미국 뷰티 산업은 급격한 성장 둔화를 경험했습니다. 그 이유는 명백합니다. 높은 금리가 사람들의 지갑을 압박하고 있으며, 특히 중저소득층 소비자들이 필수품에 집중하고 있습니다. 이들은 식료품과 가정용품과 같은 필수품에 집중하고 있으며, 메이크업과 스킨케어와 같은 이른바 저렴한 사치품에는 덜 빠져들고 있습니다. 커버걸과 맥스 팩터와 같은 브랜드를 보유한 코티는 최근 실적 발표에서 대중 뷰티 판매가 이제 한 자릿수 성장으로 주춤하고 있다고 지적했습니다. 얼마 전만 해도 두 자릿수 붐을 보였던 것과 비교해보세요.

중국의 둔화가 압박을 가중시킵니다. 이제, 그것만으로도 문제가 충분하지 않다면, 세계에서 가장 큰 뷰티 시장 중 하나인 중국도 냉각되고 있습니다. 수년 동안, 중국 시장은 미국 바로 뒤에서 글로벌 뷰티 성장의 엔진이었습니다. 하지만 최근 경제 둔화는 뷰티 브랜드에 큰 타격을 주었습니다. 에스티 로더, 시세이도, 로레알과 같은 거대 기업들은 다시 미국으로 눈을 돌려 판매를 촉진하려고 노력하고 있습니다. 단점은 이 전략이 할인율을 높이고 가격에 더 많은 압박을 가하고 있다는 것입니다.

이 모든 문제를 고려할 때, 왜 뷰티를 피하지 않나요?

이해합니다: 뷰티가 지금은 괴물처럼 보일 수 있습니다. 하지만 저는 이러한 도전을 기회로 봅니다. 고품질 가치 주식을 저렴하게 얻을 수 있는 기회입니다. 그리고 이는 산업이 여전히 2028년까지 6%의 인상적인 성장률로 더 넓은 시장을 능가할 것으로 예상되기 때문입니다.

울타가 타격을 입은 뷰티 주식 중에서 제 최고의 선택인 이유를 설명하겠습니다. 하지만 먼저, 더 큰 그림을 살펴보겠습니다.

2023년과 예측된 글로벌 뷰티 시장의 소매 판매의 지리적 분포. 출처: 맥킨지.

뷰티 산업의 가치 사슬

뷰티 산업은 매력적인 가치 사슬로 운영되며, 이는 주로 상류 및 하류 활동으로 나눌 수 있습니다. 이들은 제품을 원자재에서 얼굴과 머리카락으로 전달하는 과정을 포함합니다.

상류 활동

여기서 마법이 시작됩니다. 원자재 조달, 연구 및 개발(R&D), 제조가 이루어집니다. 상류 공간은 로레알, 유니레버, 에스티 로더, 프록터 앤 갬블, 시세이도와 같은 거대 기업들이 지배하고 있습니다. 이 브랜드들은 오랜 영향력과 브랜드 강점을 바탕으로 공급업체와 유통업체에 대한 막대한 권력을 행사합니다.

하지만 틱톡과 인스타그램과 같은 소셜 미디어 플랫폼의 부상은 이 공간을 완전히 뒤흔들었습니다. 이제 인디 브랜드들은 소비자에게 직접 마케팅할 수 있으며, 이는 글로시에, 컬러팝, 디 오디너리와 같은 새로운 플레이어의 폭발을 초래했습니다. 이러한 민첩한 신생 기업들은 전통적인 시장 점유율을 잠식하고 있으며, 기존 브랜드들은 더 빠르게 혁신하고, 더 깨끗한 조달 관행을 채택하며, 지역 시장에 맞춘 제품을 만들어야 하는 압박을 받고 있습니다. 적응해야 하는 압박은 끊임없으며, 이는 성장과 수익성에 큰 영향을 미칠 수 있습니다.

2000년부터 2023년까지의 글로벌 뷰티 시장의 예상 성장. 출처: 로레알.

하류 활동

반면, 하류 활동에는 마케팅, 유통, 소매가 포함됩니다. 이는 제품을 소비자에게 전달하는 마지막 단계로 생각할 수 있으며, 여기서 울타가 경쟁합니다.